グッゲンハイム

 

グッゲンハイム:BBB格社債に注意

Guggenheim Partnersが10-12月期のフィクスト・インカム市場見通しを公表した。
景気後退に至れば、投資適格社債の問題がハイイールド債のそれを凌駕するだろうと予想している。


景気拡大は年数が経ったから終わるのではない。
重大な供給制約に達するために終わるのだ。

マイナード氏が、景気後退の原因を説明している。
同氏は1970年以降の景気後退を振り返り、すべてがFRBの金融引き締めの後に起こったと指摘する。
FRBに引き締めを迫ったのはインフレであり、潜在的インフレ・リスクを高めたのは労働市場のタイト化だ。
すべての例において、米経済が完全雇用よりも低い失業率の水準に達した後に起こったと説明した。
FRBは賃金上昇が引き起こすインフレに対処せざるをえなくなり、景気後退入りさせてしまうのだという。
マイナード氏は、今回もFRBはソフト・ランディングで切り抜けることはできないと読む。

グッゲンハイムでは2020年前半の景気後退入りを予想している。
マイナード氏は投資家に、過去の景気後退入りの直前に何が起こったかを復習するよう促している。
この時期の変化は決して一本調子でも緩やかでもない。
だから、タイミングよく変化の先回りをし、ポジションをリバランスすべきと説いている。
クレジット市場ではこんな具合だ。

「クレジット市場では、景気拡大の最終年の前年、スプレッドが横ばいになる傾向がある。
そして最終年に拡大するのだ。
デフォルトの増加と信用・流動性リスクプレミアムの増大により、景気後退期とその直前にハイイールド債のパフォーマンスは急低下する。」


マイナード氏は、グッゲンハイムのフィクスト・インカム・ポートフォリオの方針をいくつか明かしている。

  • 信用の質の高いものを選好
  • スプレッド・デュレーションを減らす
  • さらなるイールド・カーブのフラット化で恩恵を受けられるようバーベル運用のポジションを調整

景気が悪くなれば高い信用スプレッドが要求されるのは当然だ。
そうなればハイイールド債のパフォーマンスは悪化するだろう。
しかし、問題はそれにとどまらない。
マイナード氏は、典型的な景気サイクル終期の「過剰」が見受けられるとし、その顕著な例として投資適格社債を挙げた。

「企業の債務負担が重くなっているにもかかわらず、ローンのコベナントは緩く、引き受け基準は甘くなった。
BBB格の債券が5兆ドルの投資適格債全体に占める割合は約半分に達し、この30年で最高水準だ。」

ここに来て、米社債のリスクを指摘する人が急に増えてきた。
レイ・ダリオ氏、ジェフリー・ガンドラック氏、ポール・チューダー・ジョーンズ氏など枚挙にいとまがない。

ムーディーズによれば、BBB格の債券が5年のうちに投資不適格に格下げされる確率は18%だという。
落ちた天使の大波はハイイールド市場を圧倒するだろう。


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