佐々木融氏:ツイッター円高の恐れ

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JP Morganの佐々木融氏が、日銀が7月31日に公表した政策調整についてコメントしている。
今後の円相場にとって重要な要因は、日米通商協議に移るのだという。


「網羅的な微調整にもかかわらず、マーケットに悪影響を与えなかったという点において、市場の期待のコントロールから微調整の方法に至るまで上手なやり方だったと言えそうだ。 」

佐々木氏がReutersへの寄稿で日銀の政策調整について一定の評価をしている。
今回の調整には事前の市場の期待・予想のほとんどが織り込まれており、日銀が市場に寄り添うスタンスを示そうとした跡が見える。
これまでともすると市場の動きを無理やり逆行させたり、サプライズを用いたりしていた日銀だから、明らかに前向きな一歩であろう。
その結果、市場がさほど大きな動揺を受けなかったのは上出来だった。

中でも心配されていたのは為替だ。
佐々木氏は円高が進まなかった理由を2つ挙げる。

  • 金融政策決定会合の前から市場の観測が始まり、円高が進んでいた。
  • 円金利が上昇すると欧米金利が上昇し、金利差が拡大しなかった。

1つ目のポイントは今回固有のタクティクスの結果だとしても、2つ目は見逃せない現象だ。
FRBが金融政策正常化を進め、ECBも追随の姿勢を示している中、日銀こそが世界の流動性供給の担い手との構図ができあがっている。
本当かどうかはわからないが、市場はそう見なして行動しているように見える。
そうした見なしの行動では、日銀の引き締めは世界経済の引き締めになる。
さらに、地域ごとの引き締めの効果は、経済が強いほど、資金需要が強いほど効きやすいのかもしれない。

円金利上昇を許容すると海外の金利が上昇してしまうという現象は、将来、日銀の手足を縛るかもしれない。
一国の金融政策が世界経済に幅広く影響を及ぼすというのは心地よい話ではない。
やはり日銀は、心配されたとおり、ババを引いたのかもしれない。


さて、佐々木氏は、為替市場にとって次に重要となるのは日米 新通商協議だという。
二国間の貿易不均衡の理論的解釈はともかく、日米貿易の現状には狙われそうなポイントがいくつもあるからだ。

「日本の対米貿易はそもそも偏っている。
通関ベースでみると、日本の昨年の貿易収支は全体で2.9兆円の黒字だが、対米黒字は7.0兆円と倍以上になっている。
そして、その対米黒字の半分以上の4.5兆円が自動車の貿易黒字だ。」

2国間の貿易収支を取り出して議論することに理論的な意味はないというのが教科書的な理解だ。
しかし、自国が恒常的に双子の赤字に陥り、それにデメリットが存在するなら、自国通貨が基軸通貨であることを理由に許容し続けるというのもおかしな話だ。
経常赤字に手を打つ場合、その不均衡が黒字国・赤字国の双方に原因があるというのも一応の理屈である。
だから、米国はいつものように自分の手落ちを棚に上げて他国を攻撃するのだろう。

日本にとって分が悪いのは為替の水準だ。
佐々木氏によれば、「米財務省は半期為替報告の中で円は実質実効レートベースでみて過去20年間の平均から25%も割安になっていると指摘している。」

円の実質実効為替レート(上が円高、下が円安)
円の実質実効為替レート

「トランプ米大統領がツイッタ―でつぶやけば一晩であっと言う間に最重要材料になってしまうので要注意だ。
・・・米国とのアンバランスは日本に原因があるわけではない。
しかし、そう言って分かってもらえそうな相手でもなさそうだ。」


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