木内登英氏:もはや効果ある緩和策はない

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7月まで日銀審議委員を務めた木内登英氏が、日銀によるイールド・カーブ・コントロール(YCC)の問題点を指摘した。
金融政策はやり尽しており、極端な政策が危機をもたらさないうちに金融政策の正常化を進めるべきと主張している。


効果がある緩和策はもはやない。

木内氏はReutersのインタビューで、金融政策が限界に達したと示唆した。

「景気が悪化した場合は、政府が財政出動で対応する可能性が大きく、日銀が財政と連携しているとのニュアンスが出せるのが、国債買い入れによるマネタリーベースの拡大だ。
それでも緩和効果はないし、国債の買い入れの限界を早めることになり、非常にリスクが大きい。」

世界的に金融政策のやり尽し感が広まっている。
金融政策での経済刺激は限界まで実施され、これ以降は他の政策手段によるべきとの議論である。
短期的な対応ならば財政政策になる。
政府による財政政策に合わせて日銀が量的緩和を強化し、建前ではヘリコプター・マネーでないと強弁しつつもヘリコプター・マネーと似たスキームをアピールすれば、あるいは景気刺激・インフレ圧力になるかもしれない。
しかし、木内氏はそれでも「緩和効果はない」し「リスクが大きい」と切り捨てているのだ。


長期金利ターゲットが景気変動を増幅

昨年9月の日銀による「総括的な検証」では、マネタリー・ベース目標を事実上廃止しYCCを導入した。
その意味でYCC導入の意味するところは大きかったが、木内氏はそのYCCにも問題は大きく、可能ならば早期に廃止すべきと考えている。
その一つの理由は、景気変動を増幅する効果がある点だ。

「景気の変動を増幅させる仕組みになっていることが、大きな問題だ。
例えばマイナスの経済的なショックが発生し、海外で長期金利が下がるケースでも、日銀は金利が下がらないような操作をするので、それは引き締め策になる」

順を追って理解しよう。
マイナスの経済的ショックが発生すると海外で金利低下が起こるほか、インフレ低下要因となる。
一方で、日本の名目金利はほぼペッグされている。

  • 内外金利差が縮小し円高となり、株安となり、景気悪化要因となる。
  • 名目金利がペッグされている中でインフレが低下すると実質金利が上昇し、景気悪化要因になる。

これは確かに景気変動を増幅させる可能性がある。
しかし、一方で日銀側にも言い分はあろう。
たとえば、日銀が長期金利をゼロ%にしているのには理由がある。
それは日本の自然利子率が0%程度であるからだ。
現在の物価上昇率は水面上にあり、中立的な名目金利は0.1-0.5%程度であろうか。
ならば、ゼロ%の長期金利は景気刺激的ということになる。
これを基調的にひっくり返すようなマイナスのショックでない限り、景気を大きく悪化させるものではない。
仮に、大きなマイナスのショックであれば、改めてYCCの水準を設定すればいい。

(次ページ: 飛ぶ鳥跡を濁さず?)

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