早川英男氏:ドル高は動かない

試されるYCCの実行可能性

そもそも日銀がYCCを導入した時、長期金利ターゲット0%より市場実勢の長期金利は低い状況だった。
つまり、日銀には長期金利上昇を許容する余地があったのだ。
もしも日銀が長期金利の上昇を促したいなら、長期国債の買入れを減らすことで対応できた。
これは、量的緩和のリスクを減らす効果もあったわけだ。

ところが、市場実勢がターゲットより上に振れる場合、ターゲットまで押し下げるのに買入れ額を増やす必要に迫られる可能性がある。
実勢金利の上昇圧力が強い場合、より大きな買入れ額が必要となり、理論的には上限のない買入れになってしまう。
(現実には、流通する国債の量が上限となるが、これまでのペースと比べれば考えにくい金額になる。)
これは、底なしの量的緩和を意味し、すでに指摘されているもの、されていないものを含めて、量的緩和の副作用が社会・経済に大きな問題を引き起こしかねない。


ドル金利に吊り上げられる円金利

トランプ勝利後に進んだ米金利上昇は、円金利にも影響を及ぼしている。
米金利が上昇すれば、円を調達通貨とするドル投資は進みやすくなる。
この円キャリー取引が現在のドル高の主因だが、同時にこれは円資金の需要増を通して円金利の上昇をもたらす。
日米金利がある程度連動していることは、ビル・グロス氏が指摘したとおりだ。


黒田総裁も、米金利上昇が円金利に影響することを17日の参院財政金融委員会で認めている。
そのうえで、YCCについて「米国の金利が上がったから、自動的に日本でも金利の上昇を容認しなければならない、ということにはならない」と答弁している(Reuters)。
米金利が上昇したことで、日銀は早くもYCC・長期金利ターゲットのためオペを実施する必要に迫られ、長期金利ペッグの実現性を試されることとなった。

インフレが進めば再び試練が・・・

早川氏も「長期金利をどれくらいコントロールできるか、やってみないと分からない」と語っているが、同氏の趣旨はもう少し将来を見ている。

「本当にインフレ率が上がってくれば、どこかで調整する必要があるが、財務省も含めて結構抵抗が大きいだろうから、これは大変だろう。
(マイナス金利・長期金利ターゲットは)現時点では持久戦への備えとして量的拡大より圧倒的に良いが、物価が上がり始めたときにどう調整するか、その時の摩擦はむしろ大きいかもしれない。」

早川氏は米国でなく日本自体から発生する要因で金利が上昇する局面を心配している。
政府が膨大な債務を抱える日本では、わずかな金利上昇でも税制収支に少なからぬ影響を及ぼす。
もはや金融だけの問題ではなくなっているのだ。
YCCとは、見方を変えれば、日銀が政府の調達コストを決めるということに他ならない。

同様の理由で最近、ピーター・シフ氏は、米国でインフレが進んでもFRBは十分に利上げできないと予想した。
結果、インフレ昂進は放置されるとし、インフレへの耐性の強い投資戦略をとるべきと勧めている。


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